A kérdés nem az, hogy lesznek-e bedőlő hitelek az amerikai kereskedelmi ingatlanok piacán, hanem hogy mennyi és mikor

A 2023-as év kora tavaszi időszakát meghatározó Silicon Valley Bank csődje indikálta pánik után egy évvel ismét az amerikai regionális bankok helyzete aggasztja a befektetőket. Az amerikai jelentési szezon ugyanis a számos pozitív gyorsjelentés mellett kellemetlen meglepetéseket is tartogatott főként a befektetőket hideg zuhanyként érő New York Community Bank (NYCB) veszteséges negyedévének tulajdoníthatóan, miután az 552 millió dolláros hitelezési veszteségre képzett céltartalék bedarálta a bank profitját.

A tavalyi harmadik negyedévi, 62 millió dolláros hitelezési veszteségre képzett céltartalékhoz képest jelentős megugrásról számoltak be a negyedik negyedévben, amelyet a bank a várhatóan nem teljesítő hitelek magasabb számával és az irodapiac gyengélkedésével, valamint a többlakásos ingatlanok átárazódási kockázatával indokol.

Az időzítés a tavalyi krízishez hasonló, azonban a háttérben más okok húzódnak meg. Az SVB kénytelen volt realizálni a kamatemelés miatt az államkötvényeken keletkező veszteséget, hogy kifizesse a bankot megrohamozó betéteseket, így ez inkább a kamatemelés számlájára írható. Ezzel szemben a New York Community Bank eredményében kiütköző, a kereskedelmiingatlan-piacra nehezedő nyomást több faktor súlyosbítja, ezek között a magas kamatkörnyezet is megtalálható. Márpedig

ha egy bank árfolyama közel 40 százalékot szakad a jelentést követően, az jobban megizzasztja a befektetőket, mintha a Snapchattel történik meg ez sokadszorra.

A befektetői társadalom véleményét is megosztja a kérdés, hogy az NYCB problémás jelentése a kereskedelmiingatlan-piaci krízis előszele, vagy csupán egyedi, elszigetelt eset lesz. A „buy the dip” csapat szerint tökéletes időzítés kihasználni az esés kínálta piaci belépési pontot, míg a konzervatívabb „öreg rókák” óvatosságra intenek, hiszen ez még a lejtő teteje is lehet.

A kereskedelmiingatlan-piacot, különösen az irodapiacot uraló trendek függvényében nem igazán kellene meglepődnünk a NYCB számain. A kérdés nem az, hogy lesznek-e bedőlő hitelek a kereskedelmi ingatlanok piacán, hanem inkább az, hogy mennyi és mikor, valamint hogy a bankok mennyi céltartalékot képeztek rá.

A járványt követően az irodai munka a legtöbb vállalatnál háttérbe szorult, a koronavírus lecsengése után sem törték magukat a nagyvárosok munkavállalói, hogy visszatérjenek az ötnapos irodai jelenléthez.

A home office-hullám nagyon úgy tűnik, hogy velünk marad és strukturális változásokat idéz elő az irodapiacon.

A visszafogottabb kereslet erőteljesen jelentkezik az irodaüresedési ráta megugrásában, mely a Covid előtti 10 százalékos szintekhez képest 2023 második felében világszerte 16 százalékra nőtt. A leginkább érintett régió Észak-Amerika, így ennek tükrében várható volt, hogy amerikai bank lehet az első fecske.

A kereskedelmi ingatlanok közül nem csak az irodapiacon érzékelhetők változások, az e-commerce előretörésével a retail ingatlanszegmens is küzdelmes néhány év elé nézhet. A társasházak/lakóparkok dolgát sem könnyíti meg az amerikai szabályozás, amely a bérleti díj emelésére vonatkozó korlátokkal erősen akadályozza a lakáskiadási biznisz profitabilitását például New Yorkban. A strukturális változások negatív hatásait a monetáris politika sem ellensúlyozza, mondhatni további szembeszelet jelent a szektor számára.

A jegybankok kamatemelési ciklusáról viszonylag nagy biztonsággal kijelenthető, hogy a végéhez ért, de a kereskedelmiingatlan-árak reál értelemben a historikus kamatemelési ciklusokat összevetve a legnagyobb esést szenvedték el. Miben volt más a 2022–2023-as monetáris szigorítási pálya, mint a korábbiak? Egy szóval: a gyorsaságában.

2022 márciusában már jóval a 2 százalékos megcélzott inflációs cél felett kezdte meg a szigorítást a Fed, és 2023 júliusával bezárólag 525 bázisponttal növelte az alapkamatot. Ezzel az elmúlt évtizedek legagresszívabb kamatemelési ciklusát tudhatjuk magunk mögött.

Természetesen ennek hatására a jelzáloghitel-kamatok viszonylag rövid időn belül rekordszintre emelkedtek,

ahogy a jelzáloggal fedezett értékpapírok spreadjei is megugrottak. A finanszírozási költségek a magasba repültek, ellehetetlenítve a korábbi kereskedelmiingatlan-piaci hitelek refinanszírozását, amely a visszaeső kereslettel kiegészülve hitelbedőlési hullámot katalizálhat a kereskedelmi ingatlanok egyes szegmenseiben. A nem teljesítő hitelek végső soron a bankok eredményeiben jelentkezhetnek és veszélyeztethetik a pénzügyi rendszer stabilitását.

Az előttünk álló két év különösen mozgalmas lehet az ingatlanpiaci szektor szempontjából, miután a kereskedelmi ingatlanok szegmensében jelentős mennyiségű adósság fog kifutni a közeljövőben (2024: ~650 Mrd USD, 2025: ~550 Mrd USD). Félő, hogy ezek közül lesz néhány, amely a bankok veszteségeként csapódik le a „higher for longer” kamatpolitika következményeként.

Baljós jel az intézményi ügyfelek menekülése a szektorból, a legutóbbi hír szerint a Canadian Public Pension Plan Investment Board (CPP) egy dollárért adta el a 29 százalékos részesedését egy manhattani üresen álló irodaépületben.

Bár a CPP 71 millió dollárt égetett el ezen a befektetésen, a kiszállóval valószínűleg további elsüllyedt költségektől kímélték meg magukat, elég erős kétségeik voltak a részesedés profitabilitását illetően.

A másik figyelemre méltó tényező, hogy kereskedelmiingatlan-piaci hitelek a kisebb bankoknál koncentrálódnak, ahol a hitelportfólión belül jelentős hányadot tesznek ki, nem véletlen, hogy a piac ezeket a bankokat büntette legjobban. A regionális vagy kis bankokként emlegetett intézmények 100 millió dollár alatti eszközzel rendelkeznek, emellett a stratégiai szempontból szignifikánsnak tekintett „too big to fail” bankokhoz képest szerényebb likviditási és tartalékolási követelmények vonatkoznak rájuk. Egyrészt biztató, hogy a nagyobb bankok hitelportfólióján belül mérsékeltebb a kereskedelmiingatlan-piaci kitettség, ugyanakkor ha bizalmi válság alakul ki, az érintheti őket.

A dilemma az országhatárokon is túlnyúlik, miután az Egyesült Államok bankjai mellett európai és ázsiai bankok is finanszíroznak kiskereskedelmi ingatlanokat az amerikai nagyvárosokban.

Az alagút végén pislákoló fény lehet a finanszírozási kondíciók enyhülése, ennek bekövetkezése azonban egyre inkább kitolódni látszik ez évben.

Az első amerikai kamatvágást már inkább májusra árazza a piac a korábbi optimista márciusi elképzelés helyett, de valamilyen game changer esemény hatására hamarabb is eljöhet. Ahogy 2023 márciusában nagy mennyiségű likviditást nyújtott a Fed a bankszektor számára az SVB csődje után, úgy az is elképzelhető, ha rendszerszintű problémává növi ki magát a kereskedelmiingatlan-piaci hitelek nemteljesítése, akkor a Fed a vártnál korábban enyhít a monetáris kondíciókon.

A Moody’s lassú kilábalásra számít az irodapiacon, de a kereskedelmiingatlan-piac más szegmenseiben is csak 2025-re várják az árak növekedését éves alapon. A kereskedelmi ingatlanok hiteleit jellemzően 70 százalékos loan to value érték mellett nyújtják, ez azt jelenti, hogy a hitel értéke a fedezetként szolgáló ingatlan becsült értékének 70 százalékát teszi ki. A 2023-ban bekövetkezett árcsökkenéssel előfordul, hogy az ingatlan értéke, azaz a fedezet, a nyújtott hitel értékét sem éri el.

Ez a bankoknál veszteségként jelentkezik, még ha hitelbedőlés nem történt is.

De jogos-e a félelem a kereskedelmiingatlan-piaci folyamatok kapcsán? A szektort érintő strukturális változások a magas kamatkörnyezettel karöltve halmozottan nehezítik az ingatlanárak regenerálódását, így a lejáró adósság refinanszírozását. A következő időszakban választ kaphatunk arra, hogy az NYCB után más bankok is veszteségről számolnak-e majd be az év folyamán. A Federal Reserve közbelépése is elképzelhető, hogy a tavalyi SVB csődhöz hasonlóan extra likviditást nyújt a bajba jutott piaci szereplőknek, vagy akár hamarabb kamatvágásra kényszerül.

Mindenesetre a gazdasági döntéshozók kiemelt feladata lesz, hogy folyamatosan monitorozzák a kereskedelmiingatlan-piaci hitelek alakulását, azok nemteljesítésével járó kockázatát felmérjék, ha kell, beavatkozzanak. Ezek különösképpen azért válhatnak szükségessé, hogy a hitelbedőlések ne vezessenek a kondíciók újabb szigorodásához, ezen keresztül növekvő számú nem teljesítő hitelhez, ami könnyen ördögi körré válhat a kereskedelmiingatlan-szektorban, ahogy a bankszektorban is. Az előbb leírt jelenség akár az SVB-hez hasonló reakciókat is hozhat, ami a gazdaságra nézve kockázatot jelentene, emiatt lényeges, hogy a szabályozói oldal kézben tartsa a helyzetet.