Egy különleges krízis után kell kivezetnie válságkezelő eszközeit az amerikai jegybanknak, lehetőleg nagyobb megrázkódtatás nélkül. Nem lesz egyszerű.
(A szerző a CIB vezető elemzője. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)
Miközben itthon az MNB Monetáris Tanácsa egy „határozott”, megelőző jellegű kamatemelési ciklusba kezdett – a piaci és gazdasági élet szereplőit pedig leginkább az foglalkoztatja, hogy az eddigi két kamatemelést milyen további lépések követhetik az előttünk álló időszakban –, a globális piacokon minden szem az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed nyíltpiaci bizottságára (FOMC) szegeződik.
A Fed esetében persze az fel sem merül, hogy rövid távon kamatemelésre kerüljön sor. A piacokat leginkább az foglalkoztatja, hogy mikor indítják el a monetáris politikai normalizálást, aminek első lépése a „tapering”, vagyis az eszközvásárlási program fokozatos kivezetése lehet. A kérdések, amelyekre választ vár a piac:
- Mikor jelentik be a tapering menetrendjét?
- Mikor kezdődik ténylegesen a normalizálás?
- Mikor kerül sor az első kamatemelésre?
A júliusi FOMC ülést követően még nem kaptunk sok kapaszkodót. A közlemény utalt arra, hogy a folyamatok jó irányba mennek, de még nem tartunk ott, hogy ténylegesen megkezdődjön az irányváltás. Az ülés tegnap közzétett jegyzőkönyvéből azonban kiderült, hogy a tagok többsége szerint még idén bele kellene vágni a normalizálásba.
Az elmúlt időszakban beérkező új adatok mindenesetre nem könnyítik meg a döntéshozók dolgát. Az adatok, piaci és egyéb információk bőven adnak érveket a héják (akik korábban vezetnék ki az eszközvásárlási programot) és a galambok (akik tovább várnának ezzel) kezébe is. A kilátásokat övező bizonytalanságok továbbra is jelentősek, így a döntéshozók közötti, a gazdasági kilátásokkal és a követendő monetáris politikai stratégiával kapcsolatos egyértelmű véleménykülönbségek nyilvánvalóan nem tűntek el, és várhatóan a következő időszakban is fennmaradnak.
A héják szerint itt az idő, nincs mire várni
Az elmúlt időszakban beérkező új adatok alapján az amerikai gazdaság valószínűleg túljutott a növekedési csúcson, a kilábalás azonban dinamikusan folytatódik. A laza monetáris kondíciók, a masszív fiskális stimulus, a javuló munkaerőpiaci helyzet, a háztartások magas megtakarításállománya, az alapvetően támogató külső környezet, a vállalati beruházások esetén látható pozitív kép mind azt mutatja, hogy ekkora mértékű monetáris támaszra már nincs szüksége a gazdaságnak.
A munkaerőpiac dinamikusan erősödik, az elmúlt három hónapban több mint 2,5 millió új munkahelyet teremtettek, kézzel fogható közelségben van a válság előtti szint elérése.
Az infláció viszont rendkívül magas, még a flexibilis inflációs célkitűzéses rendszerben sem tolerálható szinten áll, a kereslet-kínálat közötti súrlódások a vártnál lassabban oldódnak, reális az esélye annak, hogy a pénzromlási ütem a vártnál hosszabb ideig magas marad, ami veszélyezteti az inflációs várakozások horgonyzottságát – itt az idő tehát a normalizálásra.
Mindez igaz, de a galambok másként látják
Ugyanabból az adatközlésből azonban a döntéshozók másik tábora teljesen mást olvas ki. Nemcsak a növekedési, hanem az inflációs csúcson is túljutott a gazdaság. Igaz, júliusban még 5,3 százalékos volt az éves infláció, havi szinten azonban már lassult a drágulás. Szerintük a gyorsuló infláció átmeneti jelenség, a kínálat oldalon már látszanak pozitív jelek (megállt az árupiaci termékek vagy például a faanyagok drágulása). Mindemellett a munkaerőpiaci kilábalás még távolról sem teljes, a mezőgazdaságon kívüli szektorokban 5,8 millióval kevesebb munkahely van, mint a válság előtt.
A delta koronavírus-variáns gyorsuló ütemű terjedése a lefele mutató növekedési kockázatokat erősíti. Igaz, hogy a gazdaság hullámról-hullámra egyre jobban alkalmazkodott, és az egyes hullámok egyre kisebb reálgazdasági hatással jártak, a legfrissebb adatok már jelzik, hogy a lakosság óvatosabbá vált. Visszaestek az éttermi és repülőjegy-foglalások, a Michigani Egyetem fogyasztói bizalmi indexe augusztusban óriásit esett, utoljára 2011-ben állt ilyen alacsonyan. A galambok szerint tehát kockázatos sietni.
Maga a Covid-válság és az abból való kilábalás is meglehetősen különleges volt, ilyen krízissel még nem találkoztak a monetáris politikai döntéshozók. A kilátásokat továbbra is nagyfokú bizonytalanságok övezik, sok kérdésre csak a jövő ad majd választ, pró és kontra is rengeteg érvet hozhatunk fel. Így nem véletlen, hogy komoly véleménykülönbségeket látunk a bizottságon belül.
A piacok pedig konkrétumokat várnak
A bevezetőben feltett kérdések közül az első a legfontosabb. A tényleges normalizálás minden bizonnyal fokozatos lesz, kamatemelésre 2023-ig még jó eséllyel nem kerül sor, a monetáris kondíciók tehát még hosszú ideig lazák maradnak. Így a tényleges lépések direkt módon nem kell, hogy sokkot okozzanak. Kulcskérdés azonban, hogy a piaci szereplők tisztán lássanak a Fed terveivel kapcsolatban, a lehető legkisebb tér maradjon spekulációra. A könnyű út (várjunk még, ne csináljunk, ne kommunikáljunk egyelőre semmit, nézzük meg, hogyan alakulnak a dolgok) nem járható; a piac válaszokat vár.
Így mindent egybevetve jelenleg a legvalószínűbb forgatókönyvnek az tűnik, hogy a jövő heti Jackson Hole-i konferencián előkészítik a terepet, majd szeptemberben – ha addig nem változik jelentősen a kép – bejelentik, hogy mikor indulhat az eszközvásárlási program fokozatos lefaragása (2021 vége – 2022 eleje). A következő hetekben azonban még sok minden és annak ellenkezője is bekövetkezhet. Az inflációs félelmek helyét átvehetik a növekedési aggodalmak, a negyedik hullám, de akár a geopolitikai fejlemények is okozhatnak olyan kellemetlen meglepetéseket, amelyek átírják a kilátásokat, és amelyek miatt a menetrend kommunikálása (és a tényleges normalizálás) időben kitolódhat.
A 2008-2009-es válság utáni „tapering” – mint ahogy arra sokan emlékezhetnek – nem ment zökkenőmentesen, a félrecsúszott kommunikáció komoly turbulenciákat okozott a globális és különösen a feltörekvő piacokon. Reméljük, a mostani epizód jobban sikerül, és a Fed az átmenetet nagyobb megrázkódtatások nélkül lépes lesz levezényelni.
