Kifutott a Tisza-trade, de hosszabb távon még vonzó lehet a forint és a magyar tőzsde
A szerző az Amundi Alapkezelő befektetési igazgatója. Ez itt a Zéróosztó, a G7 elemzői szeglete, amelyben külső elemzők, szakértők cikkei olvashatók. Az írások és az azokban megfogalmazott vélemények a szerzők álláspontját tükrözik.
Az első félév végén és az áprilisi választások óta eltelt három hónap után érdemes rövid számvetést készíteni, hogy mi történt a hazai tőkepiacon. Noha az új kormányzat gazdaságpolitikai lépéseinek még csak a kontúrjai látszanak, a piaci mozgások alapján már sok mindent beáraztak a befektetők. Adódik a kérdés, hogy maradt-e még szufla a magyar eszközökben, van-e még tér a további erősödésre.
Forint
Mindenki kedvenc „Tisza-trade”-je jókora erősödésen van túl idén, és ez nemcsak a választásra való rákészülésnek volt köszönhető, a kormányváltás után is folytatódott a trend. Júniusban azonban az euróval szembeni jó teljesítmény a 350-es szint környékén kezdett elfáradni, és egy viszonylag szűk sáv alakult ki 348-363 között.
A kifulladás okaként több tényezőt – külsőt és belsőt egyaránt – fel lehet hozni, de a két legfontosabb a Magyar Nemzeti Bank (MNB) újrainduló kamatvágási ciklusa, illetve a dollár erősödése. A forint erősödése és a hazai országkockázati felárak csökkenése olyan mértékű volt, hogy az MNB-t még a Hormuzi-szoros lezárásának árnyékában is a szigorú politikájának újragondolására késztette.
Júniusban el is jött az első kamatvágás, amit a jegybanki kommunikáció szerint még továbbiak követhetnek a nyáron. Mindezzel párhuzamosan az iráni háborúban bejelentett június eleji tűzszünet ellenére a dollár május közepe óta folyamatosan erősödött, és ez az új Fed-elnök első kamatdöntő ülése után felgyorsulni látszott. Talán nem véletlen, hogy a euró/forint-árfolyam lokális mélypontját a Fed-ülés előtti napon érte el.
Emellett a pozicionáltság is egyre erősebb: ahogy azt az MNB ábrakészlete is megerősíti, kevés szereplő maradhatott, aki még nem a forint erősödésére teszi tétjeit. Három hónap elégnek bizonyult arra, hogy a későn ébredők is felvegyék a pozíciókat a forintpiacon, így új katalizátor hiányában maradhat az oldalazás, illetve a nemzetközi hangulat hullámzásai által befolyásolt árfolyammozgás.
Érdekességként megemlítendő, hogy a 2023. októberi lengyel választások után is körülbelül ennyi idő telt el a decemberi lokális mélypontig, mint most a forint esetében. Ezt mutatja az alábbi ábra.
Állampapírhozamok
A magyar állampapírok hozama a forinthoz hasonlóan tovább csökkent a választások után, mert ezen a piacon befektetőket is meglepte a kétharmados Tisza-győzelem. A választási eredmény után ezt segítette az EU-s források feloldását övező pozitív hírfolyam, illetve az euróbevezetés dátumának konkrét bejelentése.
A hozamok csökkenését támogatta az MNB fordulata is, de május közepétől kezdve kifulladt a belföldi tényezők hatása, és onnantól kezdve a régiós (és nagyjából a német) hozammal együtt mozgott a magyar tízéves hozam. Június végére a közép- és hosszú lejáratú hozamok megközelítették az 5 százalékos szintet, ami egyelőre komoly ellenállásnak bizonyult. A hozamgörbe alakja is jócskán átalakult pár hónap alatt, a háború előtti pozitív meredekségű hozamgörbe ellaposodott, és minden lejáraton 5 százalékhoz közeli hozamokat látunk.
Régiós összehasonlításban is nagy változások történtek, ugyanis a lengyel állampapírokhoz képest a választások előtti több mint 1,5 százalékos felárról lejöttünk 0,4 százalékos diszkontra május közepére, ami kismértékben csökkent azóta.
Az utóbbi hetek szalagcíme pedig az volt, hogy most már alacsonyabb hozamon tudunk forrást bevonni, mint a britek (a 15 év feletti lejáratokon).
Részvénypiac
A magyar részvények eltérő pályát jártak be az állampapírokhoz és a forinthoz képest, amit az előbbi két faktorra való érzékenységgel is lehet magyarázni. A BUX index esetében a választások utáni eufória két napig tartott, az április 14-én elért napközbeni csúcsot egészen július elejéig nem sikerült meghaladni.
A forint erősödése és a hosszú hozamok nagymértékű csökkenése nem tett jót a bankszektornak, míg az olaj árában (ami a Molra hat) konszolidáció indult az iráni konfliktusban egy esetleges tűzszünet javuló kilátásai nyomán. Egyedül a telekomszektor volt az, amely folyamatosan tovább tudott emelkedni – itt a csökkenő hozamok inkább pozitívan hatnak a befektetői megítélésre.
Hosszabb távon nézve azonban az látszik, hogy az értékeltségi diszkont csökkent a hosszú távú átlaghoz képest a lengyel részvényekkel szemben.
És sokat javult az európai indexekhez képest is.
A választások óta ez a diszkont alig változott, a magyar piac értékeltsége nagyjából hasonló szinten maradt (jelenleg 9,4-9,5 az előretekintő 12 havi P/E mutató), amivel globálisan továbbra is az egyik legolcsóbb piac – noha már nem akkora mértékben, mint 2023-24-ben.
Hogyan tovább?
Bár mindebből úgy tűnhet, a „Tisza-trade” kifutott, hosszabb távon nem érdemes leírni a magyar eszközöket. A lengyel példából tanulva a forint középtávon is erős maradhat, ha a strukturális reformok beindulnak, javulnak a fundamentumok, és a külső környezet is kedvező marad. Az alacsony infláció miatt a reálkamatok továbbra is magasak, az euróbevezetés egy fontos hosszú távú horgonyt jelenthet, ami összességében továbbra is egy jó carry- (magas reálkamat-különbségre játszó stratégia) és konvergenciasztorit jelenthet a külföldi befektetőknek.
Az állampapírhozamok esetében az MNB kamatvágási ciklusa adhat további lendületet, ami unikális a jellemzően szigorító globális jegybankok között. A várhatóan csökkenő költségvetési hiány, a beérkező EU-s források és az euróbevezetés szintén vonzóvá teheti a magyar kötvényeket. A fundamentumok láthatóan jó irányba való fordulása esetén a hitelminősítői kilátások javulása is okozhat felárcsökkenést.
Amennyiben az új kormányzat szeme előtt valóban a cseh – és nem a lengyel, amit már elértünk – állampapírpiaci hozamszinthez való közeledés lebeg, és annak eléréséhez szükséges gazdaságpolitikát folytat, akkor előretekintve valóban van még tér a hozamok csökkenése előtt. Ez azonban nem a következő három hónapról, hanem inkább a következő három évről szól.
A részvénypiac esetében további értékeltségjavulást a fenti makrogazdasági fundamentumok javulása, az ország sérülékenységének csökkentése, valamint a tőzsdei cégek transzparenciájának és a vállalatirányítás minőségének a javulása hozhat, amik mind hosszú távon fejthetik ki a hatásukat, és növelhetik a hazai piac vonzerejét a külföldi befektetők szemében. Emellett fontos lenne a hazai befektetői bázis erősítése, és a részvényesi szemlélet, illetve a részvénybefektetői kultúra további fejlesztése.
