Nagyot zuhant az arany és az ezüst, itt a beszállási lehetőség?

A nemesfémek óriási ralit tudhatnak maguk mögött, amely 2026 januárjában érte el csúcspontját. A folyamat egyik legfontosabb kiváltó oka az volt, hogy 2022-ben befagyasztották az orosz jegybank külföldön tartott devizatartalékainak jelentős részét.

Ez alapjaiban rengette meg sok, a nyugati szövetségi rendszerhez nem tartozó ország bizalmát a dollártartalékok sérthetetlenségében, aminek következtében jegybankjaik gyorsított ütemben kezdtek aranyat felhalmozni. Az emelkedést később tovább táplálták Donald Trump amerikai elnök ismétlődő támadásai a Fed függetlensége ellen, valamint a fokozódó kereskedelempolitikai bizonytalanságok.

A rali azonban megtorpant, amikor Kevin Warsh került a Fed élére. A kinevezése megnyugtatta a piacokat, mivel egyáltalán nem tűnik olyan agresszív kamatcsökkentő jegybankelnöknek, amilyentől a befektetők az azt megelőző hónapokban tartottak. Ezt követően újabb ellenszelet jelentett a szénhidrogénárak emelkedése miatt ismét erősödő infláció, amely magasabb kamatpályára vonatkozó várakozásokat okozott.

A nagy kérdés most az, hogy amennyiben ezek az ellenszelek fokozatosan elcsendesednek, folytatódhat-e a nemesfémek hosszú távú emelkedő trendje, vagy a 2026. eleji csúcs már egy tartós trendforduló kezdetét jelezte.

Az aranynál megtört a lendület, de nem a trend

Az arany az elmúlt években rendkívüli ralit produkált, a rövid távú árfolyammomentum azonban megtört az amerikai monetáris politikával kapcsolatos bizonytalanság csökkenésével, valamint a kamatpályára vonatkozó várakozások emelkedésével. Véleményünk szerint a következő hónapokban még kitarthat ez a szembeszél, a hosszú távú strukturális hajtóerők azonban változatlanul fennmaradnak.

Amennyiben a kedvezőtlen rövid távú tényezők fokozatosan kifutnak, ismét kedvező árfolyammomentum alakulhat ki.

2022 óta a jegybanki aranykereslet tartósan magasabb szintre emelkedett. A folyamatot elsősorban a dolláralapú tartalékeszközök sérthetetlenségébe vetett bizalom megrendülése, a szankciós kockázatok erősödése, valamint az amerikai államadósság fenntarthatóságával kapcsolatos aggodalmak hajtják. Bár 2026 első negyedévében néhány ország – például Törökország és Oroszország – nettó eladóként jelent meg a piacon, ezek inkább egyszeri, országspecifikus tényezőknek tekinthetők, és nem kérdőjelezik meg a jegybanki tartalékok diverzifikációjának hosszú távú trendjét.

Törékeny bizalom

Kevin Warsh Fed-elnöki kinevezése mérsékelte az amerikai monetáris politikával kapcsolatos piaci bizonytalanságot, ami rövid távon kedvezőtlenül hatott az aranyra. A piac ugyanis egyértelmű jelzést kapott arra, hogy a Fed élére nem egy politikai nyomásra agresszívan kamatot csökkentő jegybankár érkezik, így csökkent a biztonságos menedékeszközök iránti kereslet.

Ugyanakkor ez a bizalom törékeny maradhat: amennyiben Donald Trump ismét nyilvánosan támadja a Fedet, vagy megkérdőjelezi annak függetlenségét, a bizonytalanság gyorsan visszatérhet.

Ezzel párhuzamosan a Hormuzi-szoros körüli geopolitikai feszültség megemelte a szénhidrogénárakat, ami ismét felfelé tolta az inflációs és kamatvárakozásokat. A magasabb kötvényhozamok növelik a kamatot fizető eszközök relatív vonzerejét a hozamot nem termelő arannyal szemben, így ez a hatás szintén hozzájárult a januári csúcsot követő korrekcióhoz.

A piac már kevésbé túlpozicionált

Az aranyban és más nemesfémekben tartott befektetői pozíciók több negyedéve fokozatosan épülnek le, ami rövid távon visszafogott befektetői keresletre utal. Ugyanakkor ez azt is jelenti, hogy a piac ma már jóval kevésbé túlpozicionált (kevesebb az ár emelkedésére játszó piaci ügylet), mint a rali csúcspontján.

Amennyiben a makrogazdasági környezet ismét kedvezőbbé válik, a spekulatív és intézményi tőke viszonylag gyorsan visszatérhet a nemesfémek piacára, ami újra támogathatja az árfolyamok emelkedését.

Mi indíthatja el a következő emelkedést?

Összességében úgy látjuk, hogy az arany hosszú távú strukturális támaszai változatlanul fennmaradtak.

A jegybanki vásárlások magas szintje, valamint a dollártartalékoktól való fokozatos diverzifikáció továbbra is stabil keresleti hátteret adnak a nemesfém számára. A pozitív árfolyammomentum akkor térhet vissza, ha a rövid távú ellenszelek – mindenekelőtt a Hormuzi-szoros körüli feszültségből fakadó inflációs és kamatkockázatok – enyhülnek. Emellett újabb támaszt jelenthet, ha ismét erősödnek a globális geopolitikai vagy kereskedelempolitikai bizonytalanságok.

Ebben a tekintetben kiemelt figyelmet érdemel a kínai–amerikai kereskedelmi viszony alakulása is: amennyiben a jelenlegi, egyéves megállapodás lejárta után ismét kiéleződnek a feszültségek, az ismét növelheti az arany mint menedékeszköz iránti keresletet.

Az ezüstnél marad a strukturális hiány

Az ezüst az aranyhoz képest lemaradó eszközként jelentős felzárkózó ralit mutatott, majd 2026 januárjában rövid időre a fundamentumok által indokolható szintek fölé emelkedett. Bár a piac továbbra is strukturális hiányban van, a hat éve fennálló kereslet–kínálati rés várhatóan fokozatosan szűkül, elsősorban az ékszer- és befektetési célú kereslet mérséklődése miatt.

Az ezüst kínálata az elmúlt 10-15 évben lényegében stagnált, mivel a kitermelés jelentős része más fémek – elsősorban réz, ólom és cink – bányászatának mellékterméke. Emiatt a kínálat csak korlátozottan képes reagálni a magasabb árakra, érdemi bővülés elsősorban az újrahasznosítás növekedésén keresztül volt megfigyelhető.

Az ipari kereslet stabil támaszt jelent

A strukturális hiány kialakulásának egyik legfontosabb oka az ipari felhasználás tartós növekedése volt, amelyet elsősorban az elektrifikáció és a napenergia gyors terjedése hajtott. Az ezüst kiemelkedő elektromos vezetőképessége miatt nélkülözhetetlen alapanyag a nagy hatékonyságú napelemekben és számos más elektrifikációs technológiában.

Mivel ezek a hosszú távú trendek várhatóan a következő években is fennmaradnak, az ipari kereslet tartósan magas szinten maradhat.

A kereslet másik fontos pillérét a befektetési célú vásárlások adják, ebbe a fizikai befektetési kereslet mellett részben az ékszerkereslet is beletartozik. Ez a keresleti komponens az arany ralijával párhuzamosan jelentősen erősödött, ugyanakkor a magasabb ezüstárak mellett egyre érzékenyebbé vált az árfolyam további emelkedésére.

A befektetési kereslet már nem hajtja úgy az árfolyamot

A 2021 óta fennálló strukturális hiány 2022-ben érte el a csúcspontját, majd az emelkedő árak hatására fokozatosan mérséklődni kezdett. Mivel a kínálat érdemben nem bővült, a hiány szűkülése elsősorban a befektetési és ékszercélú kereslet visszaesésének volt tulajdonítható, miközben az ipari felhasználás stabil maradt. Bár a 2026-os előrejelzések ismét élénkülő fizikai befektetési kereslettel számolnak, a strukturális hiány várhatóan már nem tér vissza a 2022-es szélsőséges mértékéhez.

Mivel a hiány alakulását egyre inkább a marginális befektetési és ékszerkereslet határozza meg, az ezüst árfolyama várhatóan ismét szorosabban követi majd az arany mozgását.

Emiatt az arany/ezüst ráta továbbra is fontos hosszú távú viszonyítási pont lehet az ezüst értékelésében. Várakozásunk szerint a jelenlegi, historikusan alacsony ráta a következő időszakban fokozatosan visszatérhet a múltbeli 55–81 közötti sávba, amelynek hosszú távú átlaga megközelítőleg 68.

Az ipari felhasználás tartósan magas szintje ugyanakkor indokolttá teszi, hogy az ezüst a historikus arany/ezüst ráta alsó felében forogjon. Ennek alapján hosszabb távon az 55–68 közötti ráta tűnik reálisabb egyensúlyi tartománynak, feltéve, hogy az elektrifikációhoz kapcsolódó ipari kereslet erős marad, miközben a nemesfémek iránti befektetői érdeklődés sem fordul tartós csökkenésbe.