Egyszerre készül gázt adni és fékezni Trump kiválasztottja, mi lesz ebből?

Feszállt a fehér füst, Donald Trump, az Amerikai Egyesült Államok elnöke január végén megnevezte az amerikai jegybank, a Fed következő elnökét. Kevin Warsh személyében május közepétől új ember veszi át a stafétabotot Jerome Powelltől, ehhez már csak a kongresszusi jóváhagyás hiányzik.

A piac, a közgazdászok találgatják, hogy vajon a következő ciklusban mire számíthatnak a világ legnagyobb súlyú monetáris intézményének vezetőjétől. Mennyire marad meg a Fed függetlensége, mennyire lesz galamb a hozzáállása az alapkamathoz (azaz mennyire lesz hajlandó csökkenteni), ne adj Isten más monetáris szempontból mennyire lesz szigorú, egyáltalán felkészült szakember-e, és a Trump & Co-nak milyen mértékben sikerül személyében a súlyok és ellensúlyok kontrollszerepét csökkentenie.

Megválasztása óta Trump megpróbált verbálisan (nyilvánosan úgy hívta, hogy Jerome „Túl Lassú” Powell) és politikailag is nyomást helyezni a független monetáris intézmény vezetőjére. Ettől aligha független, hogy a Fed épületének felújítása miatt büntetőeljárás indult Powell ellen.

Sokan ezért is féltik az új Fed-elnököt, hogy mennyire sikerül megtartania a Fed függetlenségét, mennyire fog engedni a politikai nyomásnak, és Warsh személye szakmailag is elég sok kérdőjelet vet fel. Csak zárójelben: állítólag Trump elsődleges jelöltje a jelenlegi pénzügyminiszter, Scott Bessent volt, ő győzte meg az elnököt Warsh jelöléséről.

Trump Kevin Warsh megnevezése után első nyilatkozatában úgy jellemezte a leendő Fed-elnököt, hogy „nagyon okos, nagyon jó, erős, fiatal, nagyon fiatal”. Utóbbi jelző esetében Trump valószínűleg a saját születési dátumával hasonlította össze a leendő jegybankár adatát, hiszen Warsh CV-je nem rövid már. A nemzetközileg is elismert Stanfordon (közgazdaságtan és politikatudomány) és Harvardon (jogi kar) szerzett diplomát, ezeket a végzettségeket még kiegészítette az MIT-n szerzett piaci gazdaságtan és adósság- és tőkepiacok kurzusokkal is.

Pályafutását a Morgan Stanley bankóriásnál kezdte (1995-2002) a vállalati fúziók, felvásárlások (M&A) osztályán. 2006-2011 között már Fed-kormányzó volt, szavazati joggal a legfontosabb monetáris döntésekben. 2011-ben távozott a Fedtől, és Stanley Druckenmiller – Soros György korábbi üzlettársa – családi vagyonkezelő cégénél helyezkedett el, jelenleg pedig a Stanford Egyetemen oktat.

Nem szerette a pénznyomtatást

M&A-tapasztalata sokat ért a 2008-as válság során a „kit és hogyan mentsünk meg” Fed-hadműveletben. (A Bear Stearns ekkor a JP Morganhez került, a Morgan Stanley és a Goldman Sacks bankok holdingcéggé alakultak, és ezzel hozzáfértek a Fed hiteleihez, és ekkor született meg a kényszerházasság a Merrill Lynch és Bank of America között). Maga Ben Bernanke Fed-elnök is úgy tekintett Warsh-ra mint kapocsra a Wall Street és Fed között, amely szerepet ügyesen és a pénzügyi-piaci káosz közepette egész jól töltött be. Igaz, továbbra is nyitott a kérdés: alig egy nappal a Morgan Stanley és a Goldman Sachs „kimentése” után miért hagyta bedőlni a Lehmann Brotherst, ami aztán kiváltotta a XXI. század eddigi legnagyobb pénzügyi-gazdasági válságát.

Döntéshozó monetáris tagként megszavazta az első quantitative easing (QE mennyiségi lazítás, magyarul pénznyomda) csomagot 2008 végén, 2009 elején, amikor is 1250 milliárd dollárnyi jelzálogkötvényt és 300 milliárd állampapírt vett meg az amerikai központi bank. A következő, QE2 csomagnál azonban 2010 novemberében már szembement a többi döntéshozóval. Ekkoriban a bankrendszer minden jegybanki segítség ellenére csak nagyon lassan kezdett felolvadni (a bankok nem mertek egymásnak másnapi, overnight hitelt adni), a gazdasági kilábalás nagyon döcögős volt, a munkanélküliség 9 százalék feletti, az infláció és a gazdasági növekedés nulla körüli. A Fed ezért ismét szerette volna növelni mérlegfőösszegét, beindítani az azután még többször megismételt QE programját (összesen négy ilyen csomagnak lehettünk szemtanúi).

Egyedüliként Kevin Warsh ellenezte a Fed mérlegfőösszegének növelését, amelyet 2010 novemberében a Fed jegyzőkönyve szerint így indokolt: „Az amerikai gazdaság fellendülése továbbra is lassú. Azok a jelzők, amelyeket sokan közületek használtatok, olyan jelzők, amelyeket én is használnék, de hozzátenném, hogy szerintem túlértékeljük annak a képességét, hogy mi itt az asztal körül érdemben befolyásolni tudjuk ennek az alakulását. A fiskális, szabályozási és kereskedelempolitikai változások – amelyek hosszú idő alatt formálódtak, és amelyek több éve nem kedveznek a gazdasági növekedésnek – véleményem szerint a leginkább felelősek ezért. És nem számítok arra, hogy a gazdaság tartósan kedvezőbb irányba fordul, amíg a fiskális, szabályozási és kereskedelempolitikai változások nem érik el gazdáságösztönző céljukat”.

Később így folytatta: „Eszembe jut, elnök úr, egy nehéz hétvége, amelyet az európaiak éltek át – különösen az EKB vezetője – tavasszal vagy nyáron tavaly, amikor mindannyian tudtuk, hogy az Európai Központi Bank, akár helyesen, akár helytelenül, lépni fog. De Jean‑Claude Trichet csak azon a vasárnap éjjelen, nagyon későn cselekedett, miután a fiskális döntéshozók megtették a maguk részét. Úgy gondolta, hogy ha péntek este elmondaná mindazt, amit hajlandó lenne megtenni, akkor levenné a terhet a fiskális hatóságokról. Ő úgy döntött, hogy vár. Szerintem sokkal jobban járnánk, ha mi is várnánk. Ha ezen az úton haladunk tovább – ahogy sejtem, fogunk is –, akkor is arra bátorítanám önt, hogy helyezze a terhet oda, ahová valóban tartozik: a washingtoni döntéshozókra, mégpedig úgy, hogy közben tiszteletben tartjuk a különböző felelősségi köröket.”

Végül az ülés azzal végződött, hogy Ben Bernanke iránti tiszteletből Kevin Warsh is megszavazta az újabb QE-t, azonban ez a találkozó rámutatott Warsh több olyan monetáris politikai elképzelésére, ami megválasztása esetén élesen eltérne Ben Bernanke és az őt követő Janet Yellen és Jerome Powell szakmai gyakorlatától.

Ellentmondásos elképzelések

Mik lehetnek az új Fed-elnök új játékszabályai? A korábbi elnököktől eltérően Warsh valószínűleg nem adatvezérelt döntéshozó lesz, vagyis az éppen nyilvánosságra hozott makroadatok sokkal kevésbé fogják befolyásolni döntéseiben. (Fontos hangsúlyozni, hogy a Fed elnökeként szavazata ugyanúgy csak egyet fog érni, mint a többi döntéshozóé). Egyik legnagyobb szakmai kritikája a Fed felé pont az volt, hogy túlságosan is a historikus adatok alapján dönt.

Kevin Warsh eddigi megnyilvánulásai szerint nagyon bízik a mesterséges intelligencia adta lehetőségekben, a hatékonyság jelentős javulását várja az MI elterjedésétől. Szerinte a hatékonyság növekedése együtt jár majd az infláció csökkenésével, így ez teret adhat a jövőbeli kamatvágásoknak. Ha és amennyiben valóban összejön az MI-boom okozta hatékonyságnövekedés, illetve a kormányzat oldaláról a túlszabályozás és túladóztatás is jelentősen csökken, úgy csökkenhet az infláció, hogy közben a munkanélküliség alacsony marad. (Ez egyben azt is jelenti, hogy elutasítja a Phillips-görbét, amely szerint a magas munkanélküliség jár együtt alacsony inflációval.)

Ami szintén elég nagy bizonyossággal állítható, hogy a gazdaságpolitika fiskális lábának sokkal nagyobb szerepet adna a gazdasági ösztönzőket tekintve: ahogy a korábbi idézetben olvasható, „oldják meg ők”. De elég nagy kérdés, hogy a jelenleg a GDP 130 százalékánál álló amerikai államadósság milyen mértékben növelhető tovább, főleg, hogy jelenleg 6 százalék körüli a költségvetés éves hiánya. Az is tény ugyanakkor, hogy nem feltétlenül csak az adósság növelését várná el a kormánytól, hanem a gazdasági szereplők hatékonyágának elősegítését is (egyszerűbb adórendszer és kevesebb szabályozás, a piac erősebb érvényesülése).

Ezek hatására biztos, hogy az alapkamatot erőteljesebben fogja vágni, mint elődje tette, ezzel részben meg is fog felelni Trump elvárásainak. A tények kedvéért: az alapkamat csökkenése éves szinten több százmilliárd dollárral csökkentené az amerikai költségvetés kamatkiadásait.

Ami a legnagyobb ellentmondás az eddigi ismereteink alapján, hogy a rövid kamatok alacsonyabb szintje mellett – adott esetben látványosan – csökkentené a jegybank mérlegfőösszegét. Szerinte ugyanis ennek növelése nem hatékony, rossz helyre megy a pluszlikviditás, ami torzítja a piacot, és nem ott hoz hasznot, ahova szánták.

A kamatvágás és mérlegfőösszeg-csökkentés ugyanakkor elég ellentmondásos közgazdaságtanilag. Egyszerre lazít a kamatvágásokkal, és egyszerre szigorít a mérlegfőösszeg csökkentésével a jegybank.

Valószínűleg az új elnök mandátumának legnagyobb kérdése, hogy mi lesz ennek az eredője. Kevin Warsh egyszerre személyesíti meg a héját és a galambot, egyszerre enyhítene és szigorítana is.

Nem lesz könnyű dolga

Rövidtávon az alacsonyabb kamatok látványosabbak, ezért valószínű, hogy a piaci reakció elsőre inkább pozitív lenne. Ugyanakkor közép- és hosszú távon a likviditásszűkítés nagyon könnyen az eszközárak – részvények, ingatlanok, kockázatosabb eszközök – csökkenéséhez vezethet. És mivel az amerikai fogyasztás egyik legfontosabb eleme a vagyonhatás – bátrabban költekezik, akinek többet érnek a befektetései –, ez nem túl jó ómen a piacokra és a gazdasági növekedésre nézve.

Nem lesz könnyű dolga az új elnöknek, hiszen az elmúlt évtizedekben számos, részben jogos kritika érte a Fedet. A folyamatos QE csomagokkal valóban túlzott likviditást pumpált a gazdaságba, későn kezdte el kiszívni a piacról a felesleges pénzt. Az is tény, hogy 2022 márciusáig gyakorlatilag tagadták, hogy inflációs nyomás lenne a gazdaságban, majd szinte pánikszerűen kezdték emelni az alapkamatot. Az elmúlt egy évben pedig – mint mindenki – túlzottnak bizonyuló inflációs nyomást vártak a vámháborútól. Az is valószínű, hogy korábbi Fed munkásságával és későbbi kritikáival Warsh nem szerzett túl sok barátot a monetáris bizottságban.

Monetáris szempontból is érdekes évek elé nézünk. Csak zárszóként jegyezném meg, hogy 2017-ben Jerome Powellt is Donald Trump nevezte ki a Fed elnökének.